滬膠1509再次回到了前期震蕩區(qū)間的上沿。第一次過山車行情意味著滬膠仍存有較強的金融屬性，在現(xiàn)貨面未能強勢跟進的情況下，資金主動把價格下放；第二次過山車行情資金并未過多參與，現(xiàn)貨價格快速跟進，且反彈之后，基本保持強勢。兩次都在13500附近受到強支撐，表明了滬膠在擺脫前期震蕩區(qū)間之后，交投重心已經上移。

1. 國內經濟下行壓力未減 穩(wěn)增長成為市場近期主基調 

6月11日，國家統(tǒng)計局發(fā)布的數據顯示，1～5月份，固定資產投資同比增長11.4%，增速比1～4月份回落0.6個百分點，顯著低于市場預期。23號公布的匯豐PMI初值升至49.6，但仍舊處于枯榮線以下。國內經濟下行壓力未減。

對比今年數次國務院常務會議，可以發(fā)現(xiàn)近期政策重心發(fā)生了明顯的轉向，正在從貨幣政策轉向財政政策。因為6月15號開始的股市回調當周跌幅13%，但央行并未如此前繼續(xù)降息，央媒也保持緘默，以此同時，宣傳口徑卻轉向了挺債市，而且第二次債務置換1萬億，明顯有穩(wěn)增長的意味。

持續(xù)的貨幣和財政政策加碼都是為了應對企穩(wěn)乏力的經濟局面。國務院常務會議6月17日再度拋出了支持政策強調加大重大領域有效投資，穩(wěn)增長項目已經增加到11個，市場預測的第三次債務置換或許就是為這些重點工程籌備資金，或許這也是近期挺債市的主要邏輯。決策層一直在拿捏穩(wěn)增長和調結構的并行之路，只是在近期經濟增長成效不顯著的情況下，政策不斷加碼，穩(wěn)增長暫時成為市場的主基調。

利空因素

2、近期國內外天膠政策消息面解讀

（1）復合膠新政是否按照推出成為市場近期博弈的關鍵。

北京方面在去年稱，只有天然橡膠含量為88%的復合橡膠自今年7月1日起免除進口關稅。這令中國的橡膠進口商較為困惑，因為這種復合橡膠不能滿足多數終端用戶的需求。目前亞洲橡膠貿易商正在等待中國公布是否會對進口含天然橡膠95%-99%的復合橡膠加征關稅，這種不確定性使得最近幾個月中國復合膠進口量下滑。

6月11號國家質檢總局針對復合膠新標準是否在7月1號按時執(zhí)行，專門召集國內天膠重要生產企業(yè)和貿易商座談，按照當時官方觀點，應該是按時執(zhí)行。但時至今日，當時間逼近7月1號之時，仍舊未能出臺，可見推遲的概率增大，而且之后的快速下跌也在對該信息做出反應。至于何時執(zhí)行，仍舊在等待官方的進一步確定。

目前看，市場快速跌破14000正是對復合膠新政推遲的反應，但并未在高位增倉，可見主力資金對后期滬膠下跌的空間并不過分看大。而且，即使目前未能推出，但因官方遲遲不作出最后回應，貿易商仍舊不敢大量進口，抑制國內天膠供應量。

（2）海關總署加強了對進口天膠的審查力度，對證件不齊全的進口膠基本都是采取20%關稅，再次對進口膠進行限制。

（3）東南亞貿易商準備在6月底放棄在新加坡市場的交割機會，同時加大對下游需求廠家的直銷力度，避免投機資金過度影響市場。其實，其本質就是對目前的價格并不認同，變相挺價。隨著時間節(jié)點臨近，如果貿易商能夠齊心協(xié)力，則對后期市場支持作用顯著。但在大環(huán)境難以有效提振的情況下，貿易商集體挺價的實現(xiàn)難度較大。因此，并不做樂觀估計。

（4）泰國自6月1日起整治約400萬萊侵占國家土地的橡膠種植園。

綜合這些政策面因素，國外市場，泰國在經歷了前期大規(guī)模收儲穩(wěn)價之后，終究回歸到根本上來，只有通過砍樹來緩解供給壓力，但因為橡膠樹是泰國的重要產業(yè)，大規(guī)?？硺涞母怕屎苄?，只會短暫的刺激市場做多神經。國內政策的初衷或許就是為了限制進口力度，以提高國內天膠價格。因為天膠是戰(zhàn)略儲備物資，后期價格如果繼續(xù)下跌，則膠農很有可能會采取砍樹措施，國內本身產量就只能滿足25%左右。因此，上升到國家層面上，這是不希望看到的。

3、成本支撐決定了滬膠震蕩筑底的大格局

天膠價格基本已經實現(xiàn)了去金融化、去工業(yè)品化，目前回歸到了供求關系的主因上。從產業(yè)鏈角度分析，膠農利潤或將回歸到農產品的正常收益水平。預示著天膠的價格可以按照農產品的成本進行折算。

當前關注更多的是滬膠交割品全乳膠的生產成本。國內高產地區(qū)年均單產可以達到120-130公斤/畝，低產地區(qū)單產只有50-60公斤/畝，全省平均單產在70-80公斤/畝。假設海南、云南年均投入成本均為425元/畝，云南和海南產出分別為75公斤/畝和110公斤/畝，由此折算理論上海南天然橡膠平均種植成本為5666元/噸，云南天然橡膠平均種植成本為3863元/噸。但實際可交割的全乳膠基本都是國營，其最終成本要遠高于市場上的一般水平，對價格的變動并不敏感。因此成本論更多的是討論民營膠的情況。海南：13000-16000（年化）為能影響割膠意愿的區(qū)間，越接近區(qū)間底部特征越明顯。12000（年化）以下為出現(xiàn)停割的區(qū)間，越接近區(qū)間底部特征越明顯。云南：10000（年化）以下為雇主減少雇工的區(qū)間，越接近區(qū)間底部特征越明顯。因此只要是雇工割膠的，現(xiàn)在都難以賺錢。一年雇工割膠8個月，月工資3000的話都是虧錢的，人工的成本很難往下跌。所以從成本上看，價格再往下走的話，2015年的供應量有可能會出現(xiàn)一個逆轉。

6月18號調研情況看，膠農數錢價12.4元/公斤，收購站收購價12400元/噸，乳膠廠膠水收購價12800-13000元/噸，仍舊低于膠農要求的15元/公斤的要求（或許這個價格就是滬膠今年反彈的重要壓力位吧，因為如果反彈到15元/公斤之上，膠農割膠意愿增強，產量量會上升）。

4、夏季來臨 天氣因素炒作不能排除

盡管5月下旬之后，海南島西南部進入干旱，直到6月22號熱帶風暴“鯨魚”解除了海南島部分地區(qū)的干旱。據推測期間可能影響割膠量在1萬噸左右，但市場并未過多反應，可見目前市場糾結的癥結點在成本支撐與需求放緩，供應過剩問題似乎市場已經反映完畢。

當然夏季是天氣災害多發(fā)季節(jié)，在滬膠區(qū)間大幅震蕩的背景下，不排除市場資金借助天氣情況改變市場運行節(jié)奏。

5、現(xiàn)貨市場干膠開工率偏低 支撐滬膠繼續(xù)維持強勢

2014年已經出現(xiàn)膠農棄割的現(xiàn)象，加工廠開工率較低（尤其是海南民營膠廠表現(xiàn)更為突出），貿易商數量減少和成交積極性大幅降低（青島保稅區(qū)目前積極報價的或許不到20家）。天膠市場在經歷了5年的低迷期之后，產業(yè)鏈環(huán)境由量變到質變，為滬膠市場營造出震蕩筑底的大環(huán)境。盤面上看，滬膠自2014年9月份開始進入了震蕩筑底時代，每次跌破12000，就會被快速修正，可見在該區(qū)域附近已經成為鐵底。

天膠新開割面積在2016年后會出現(xiàn)減少，后期如果出現(xiàn)棄割，疊加收儲等因素暫緩今年的供應增幅，在全球需求較為穩(wěn)定的情況下，天膠走出底部區(qū)域的概率逐漸加大。今年4月中旬沖破13500之后，滬膠或將在新的高度展開拉鋸戰(zhàn)，再次回到底部區(qū)域的概率偏小。

海南5月底調研：膠水收購價12.4元/公斤，杯膠5.5元/公斤。調研的中南部13個加工廠，只有兩個加工廠開工（中部地區(qū)），南部的8個加工廠都未開工。究其主要原因：一是目前荔枝、瓜菜等上市季節(jié)，很多膠農無暇顧及又臭又不賺錢的天然橡膠。二是當前的價格對膠農毫無吸引力，目前國內有實力的乳膠廠在高價搶收膠水，導致（干膠）加工廠生產原料難以維系，被迫停產。東南亞地區(qū)情況類似，因乳膠的利潤率較大，干膠工廠開工率偏低。

利空因素：

6. 輪胎企業(yè)出口受限 內憂外患使得行業(yè)堪憂

國內輪胎企業(yè)或將在炎炎夏日中迎來行業(yè)的“寒冬”。美國商務部于2014年7月15日對從中國進口輪胎產品發(fā)起反傾銷和反補貼（以下簡稱“雙反”）的調查結果終于出爐。近日，美國商務部終裁結果認定，從中國進口的乘用車和輕型卡車輪胎存在傾銷和補貼行為。

美國商務部當天發(fā)表聲明，認定中國出口到美國的乘用車和輕型卡車輪胎存在傾銷和補貼行為，傾銷幅度從14.35%-87.99%，補貼幅度為20.73%-100.77%。

“雙反”影響了大約國內12%的產量，對國內輪胎企業(yè)沖擊嚴重，尤其是對出口美國比較大的大企業(yè)，對整體量的影響很大。除了關注量，它事實上也影響了市場的競爭格局，這些企業(yè)有可能因為這樣雙反，面臨運營方面非常大的困境挑戰(zhàn)，并且會打亂整個市場的銷售局面。

當下輪胎企業(yè)成品庫存較大，資金流情況頗為堪憂，而且東營某輪胎廠前期宣布破產，掀起2015年輪胎行業(yè)大洗牌的序幕。一般行業(yè)的規(guī)律很多是雪上加霜型，在輪胎企業(yè)不景氣情況下，天膠價格在經歷了前期的快速下跌之后獲得企穩(wěn)，價格堅挺加劇輪胎行業(yè)洗牌。但是從整個產業(yè)鏈的定價權看，輪胎廠更多的是處于被動接受的地位，當然不排除上游會兼顧到輪胎企業(yè)的利潤情況，但整體看力度有限。

7．市場展望與投資策略

天膠到了開割率和價格糾結的時候，在價格偏低的情況下，后期的產膠量肯定是跟隨膠價波動。因此，現(xiàn)貨市場的總態(tài)勢是：在期貨寬幅動蕩的洗盤中，現(xiàn)貨價格重心將不斷上移，直至滿足膠農們的最低需求，該區(qū)間（15500附近）也就是滬膠今年反彈的重要壓力點位。

后期可維持大區(qū)間波段操作思路，可以考慮1509在13500附近逢低建立多單，上方14500上方考慮離場，做空需謹慎。

 

作者簡介：劉飛，現(xiàn)為華安期貨研發(fā)中心高級分析師，擅長基本面分析，主要從產業(yè)鏈角度把握期貨運行的節(jié)奏與規(guī)律。目前主要從事化工品種的研究。