歐元區(qū)2015年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇取得一定成果，但地緣政治動(dòng)蕩不安，希臘退歐、烏克蘭危機(jī)、法國(guó)暴恐等事件對(duì)區(qū)域政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定帶來(lái)了一定沖擊。展望2016年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)有望真正走出危機(jī)后兩次衰退的陰霾，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的溫和復(fù)蘇，債務(wù)通縮的長(zhǎng)期壓力也將有所緩解；地緣政治動(dòng)蕩還將延續(xù)，但法國(guó)暴恐事件將讓歐元區(qū)在恐怖主義的“共同威脅”下變得更加團(tuán)結(jié)，這反而對(duì)歐洲一體化構(gòu)成長(zhǎng)期激勵(lì)，有助于歐洲一體化的長(zhǎng)期推進(jìn)。

2008年金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了兩次衰退：從年度數(shù)據(jù)看，2009年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為-4.57%；2012至2013年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率分別為-0.81%和-0.28%。從季度數(shù)據(jù)看，2008年四季度至2009年四季度連續(xù)五個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng)；2012年一季度至2013年三季度連續(xù)七個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng)。著眼現(xiàn)在并展望未來(lái)，受益于內(nèi)生調(diào)整、全球復(fù)蘇和寬松政策，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)正逐步走出衰退泥沼。根據(jù)IMF2015年10月的數(shù)據(jù)，2015年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率預(yù)估值為1.48%。

看增長(zhǎng)數(shù)據(jù)，2016年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望呈現(xiàn)出四大亮點(diǎn)：一是增長(zhǎng)趨勢(shì)漸進(jìn)強(qiáng)化。據(jù)IMF的預(yù)測(cè)，歐元區(qū)有望實(shí)現(xiàn)1.64%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)第三年提振；區(qū)內(nèi)19個(gè)國(guó)家，有14個(gè)經(jīng)濟(jì)增速較2015年提振，只有愛(ài)爾蘭、盧森堡、葡萄牙、西班牙和斯洛文尼亞增速下滑。二是增長(zhǎng)力度高于歷史平均。2015年二季度和三季度，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)季度同比增速分別為1.5%和1.6%，2013年重拾復(fù)蘇以來(lái)首次超過(guò)1.4%的季度歷史增長(zhǎng)均速；2016年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)預(yù)估增速也高于1.45%的1992-2014年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)歷史平均增速。三是核心國(guó)家表現(xiàn)強(qiáng)勁。區(qū)內(nèi)重要國(guó)家增長(zhǎng)勢(shì)頭良好，邊緣國(guó)家依舊沒(méi)有回到長(zhǎng)期增長(zhǎng)通道。德國(guó)、西班牙、意大利、葡萄牙和馬耳他五個(gè)歐元區(qū)成員國(guó)經(jīng)濟(jì)增速超過(guò)其歷史均速；法國(guó)、荷蘭和拉脫維亞經(jīng)濟(jì)增速和歷史均速相仿；塞浦路斯、愛(ài)沙尼亞、芬蘭、希臘、愛(ài)爾蘭和立陶宛經(jīng)濟(jì)增速則落后歷史均速超過(guò)1個(gè)百分點(diǎn)。四是增長(zhǎng)慣性有望長(zhǎng)期保持。據(jù)IMF的預(yù)測(cè)，2016至2020年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率都有望高于2014年水平和歷史平均水平。

危機(jī)以來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)深受債務(wù)通縮的拖累，而在貨幣政策寬松長(zhǎng)期、持續(xù)加力的刺激下，2016年歐元區(qū)有望初步走出負(fù)面循環(huán)的陰霾。

從學(xué)理上看，債務(wù)通縮具有四重危險(xiǎn)性：第一，債務(wù)通縮具有極其負(fù)面的“正反饋效應(yīng)”，債務(wù)高企會(huì)從供需兩個(gè)維度削弱經(jīng)濟(jì)活力，加大真實(shí)通縮壓力，推高違約率，讓整個(gè)融資體系更加脆弱。第二，債務(wù)通縮具有對(duì)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的雙重殺傷力，企業(yè)生存危機(jī)和銀行流動(dòng)性危機(jī)可能同時(shí)發(fā)生。第三，債務(wù)通縮具有扭曲資產(chǎn)價(jià)格的效應(yīng)，在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高企、流動(dòng)性收縮、蕭條氛圍濃厚的市場(chǎng)環(huán)境中，各類金融資產(chǎn)定價(jià)難以按照市場(chǎng)規(guī)則有序進(jìn)行。第四，債務(wù)通縮具有心理沖擊效應(yīng)，負(fù)面循環(huán)一旦觸發(fā)，負(fù)面情緒將持續(xù)醞釀并積聚，一些經(jīng)營(yíng)良好的企業(yè)和基本面健康的資產(chǎn)也會(huì)受到意外沖擊，并可能由此面臨困境。經(jīng)濟(jì)學(xué)家歐文·費(fèi)雪(lrving Fisher)在名著《繁榮與蕭條》中認(rèn)為，債務(wù)通縮是1929-1933年“大蕭條”的根本成因，這一觀點(diǎn)得到包括美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克在內(nèi)的諸多主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家的認(rèn)同。

筆者認(rèn)為，債務(wù)通縮是歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)最大的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，受高福利社會(huì)模式和大規(guī)模救助的影響，危機(jī)后歐元區(qū)財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高企。2009和2010年，歐元區(qū)財(cái)政赤字率高達(dá)6.21%和6.13%，2011和2012年也高于3%，“馬約”約束形同虛設(shè)；2007年危機(jī)爆發(fā)前，歐元區(qū)政府負(fù)債率僅為65%，2010年升至83.85%，高于國(guó)際警戒線，2014年最高升至94.18%，接近100%的技術(shù)破產(chǎn)線。另一方面，受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力和結(jié)構(gòu)性問(wèn)題突出的復(fù)雜影響，危機(jī)后歐元區(qū)通縮壓力凸顯。2007年危機(jī)爆發(fā)前，歐元區(qū)通脹率為3.34%，2009年驟降至0.32%，2014年僅為0.43%，2015年預(yù)估值為0.19%。歐元區(qū)赤字債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的緩解勢(shì)頭有望在2016年延續(xù)，但赤字債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)水平依舊較高。據(jù)IMF的預(yù)測(cè)，2016年歐元區(qū)財(cái)政赤字率有望降至1.67%，危機(jī)以來(lái)首次低于2%，負(fù)債率有望小幅降至92.78%。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大趨勢(shì)下，通縮壓力也有望緩解，但離溫和通脹的目標(biāo)依舊有一定差距，2016年歐元區(qū)通脹預(yù)估值為1.02%。

重壓之下，化解債務(wù)通縮壓力依舊是歐元區(qū)首要任務(wù)，歐洲央行將繼續(xù)維持并可能進(jìn)一步加大貨幣寬松力度。歐元區(qū)與美國(guó)最大的不同在于，依舊具有明顯的產(chǎn)出缺口，據(jù)IMF預(yù)測(cè)，2016年歐元區(qū)實(shí)際GDP增長(zhǎng)落后于潛在水平的產(chǎn)出缺口高達(dá)1.58個(gè)百分點(diǎn)，除德國(guó)、盧森堡和馬耳他，歐元區(qū)其他16個(gè)成員國(guó)都存在產(chǎn)出缺口，這意味著寬松貨幣政策有望同時(shí)帶來(lái)增長(zhǎng)效應(yīng)和通脹效應(yīng)，這對(duì)化解歐元區(qū)債務(wù)通縮風(fēng)險(xiǎn)提供幫助。這也是筆者對(duì)2016年歐元區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)根本性緩解保有信心的重要原因。

考慮政治、經(jīng)濟(jì)、政策等多個(gè)維度的相對(duì)變化和邊際變化，2016年，歐洲是一個(gè)相對(duì)吸引力較強(qiáng)的市場(chǎng)，歐元可能將漸次貶值至和美元平價(jià)，但相對(duì)于現(xiàn)在的貶值空間較為有限。受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、區(qū)內(nèi)團(tuán)結(jié)和寬松貨幣，歐元區(qū)市場(chǎng)有望表現(xiàn)出具有吸引力的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。