國際金融危機已經過去5年，面對持續(xù)惡化的主權債務局勢和世界經濟普遍出現的增長減緩、停滯甚至衰退，西方發(fā)達國家又重回“保增長”政策軌道，尤其是展開了量化寬松競賽，超額流動性前所未有。目前全球央行的資產規(guī)模約為18萬億美元，占全球GDP的30%，是十年前的兩倍，形成了所謂的“金融堰塞湖”。2013年初以來，美聯儲資產負債表擴張了1萬億美元(35%)，日本央行擴張了67萬億日元(42%)。西方發(fā)達國家的寬松貨幣政策的效果可用“3U”來表示：即運用無限制(unlimited)、短期效果不清楚(unclear)、長期后果未可知(unknown)。本文來源：瞭望觀察網

事實上，發(fā)達國家占據全球經濟金融優(yōu)勢，宏觀政策對新興經濟體具有顯著溢出效應。由于具有顯著政策溢出效應，發(fā)達經濟體政策變動不僅對本國經濟產生影響，而且通過貿易、金融等渠道對其他國家造成沖擊，加劇新興經濟體經濟金融體系的不穩(wěn)定性。新一輪全球量化寬松競賽以來，全球層面過剩的流動性在低利率環(huán)境下已形成對高回報率的渴求，這種渴求自然使全球大量資金流向經濟增速更高、風險溢價更高、其貨幣升值潛力巨大的新興國家，加大了經濟發(fā)展方式轉型的難度和政策調整的難度，導致結構調整滯后。特別是由于實體經濟的調整明顯滯后于金融部門的調整，這意味著貨幣擴張帶來的增量流動性未能有效引導實體經濟供給和需求的調整，只能囤積于金融體系之中，全球跨境資本波動性顯著提高。

而今，在大規(guī)模貨幣寬松的刺激下，發(fā)達經濟體復蘇力度普遍增強，2013年全球經濟增長版圖呈現“北升南降”格局，國際金融市場因此也出現“北強南弱”局面。而隨著股市上漲和房地產復蘇，家庭部門的資產負債表改善加速，財富效應和資產型儲蓄上升能持續(xù)地提振消費的恢復，美國經濟表現更為強勁，美聯儲開始啟動QE退出程序，資本回流又引發(fā)新興經濟體實體經濟“失血”，貨幣匯率急劇貶值，金融市場大幅動蕩等負面沖擊。特別是受美國國債利率走高的影響，新興市場利率自2013年6月以來也出現了不同幅度的上升。在信貸繼續(xù)擴大的情形下，更高的利率水平將增加存量債務成本，從而提高整體債務杠桿率。

在發(fā)達國家前期超寬松貨幣政策滯后效應和當前貨幣政策調整預期直接沖擊下，部分新興經濟體宏觀經濟政策再次陷入“保增長”與“防風險”的兩難境地?？梢姡谌蚪鹑诟窬种?，量化寬松無論是退還是進，新興經濟體都不可避免地成為最大受害者。