推動信用市場發(fā)展意義深遠(yuǎn)

 

　　事實上，自2月下旬以來，監(jiān)管層就多次提出要發(fā)展中小企業(yè)私募債。《試點(diǎn)辦法》的公布不僅意味著該業(yè)務(wù)試點(diǎn)的正式啟動，同時也將中小企業(yè)私募債這一創(chuàng)新產(chǎn)品真正推到了臺前，對于債券市場而言，影響深遠(yuǎn)。

 

　　首先，中小企業(yè)私募債的發(fā)行，有利于信用債市場層次的增加。與目前已經(jīng)推出的非公開發(fā)行工具相比，銀行間非金融企業(yè)非公開定向發(fā)行債務(wù)融資工具的轉(zhuǎn)讓僅局限于初始持有人，而交易所中小企業(yè)私募債將債券轉(zhuǎn)讓范圍擴(kuò)展到了“合格投資者”層次，機(jī)制建立上更為前沿，也為今后私募工具的流動性提升創(chuàng)造了條件。

 

　　其次，有利于投資者資產(chǎn)配置多元化，對投資組合收益的提高有一定意義。交易所私募債的投資者準(zhǔn)入范圍更廣，包括基金專戶、信托、私募等在內(nèi)的大批對高收益?zhèn)Y產(chǎn)存在較大需求的機(jī)構(gòu)投資者都有機(jī)會參與到市場當(dāng)中。

 

　　再者，降低了中小微企業(yè)發(fā)行人的融資成本。私募債給中小企業(yè)帶來了新的融資渠道，能夠起到緩解資金壓力和改善企業(yè)經(jīng)營效益的作用。

 

　　中小企業(yè)私募債的高風(fēng)險、高收益特征非常明顯。記者了解到，中小企業(yè)自身的運(yùn)營風(fēng)險、道德風(fēng)險均明顯高于傳統(tǒng)發(fā)債主體，而市場化發(fā)行和無盈利指標(biāo)限制將使得發(fā)債門檻大幅降低，因此該券種到期時無力還本付息的概率將顯著高于傳統(tǒng)的公開發(fā)債主體。

 

　　對此，多位券商高管向記者表示，中國中小企業(yè)私募債發(fā)行模式既有中國特色又有國際化特點(diǎn)。在試點(diǎn)初期，交易所將投資者限制在專業(yè)機(jī)構(gòu)和富有投資經(jīng)驗的高凈值客戶范圍內(nèi)，因此真正違約后的市場反響相對有限，引發(fā)金融市場系統(tǒng)性風(fēng)險的可能性也不大。但可以確定的是，中國信用債的市場化道路終于邁出了最重要的一步，未來債市的首次真正違約也極可能在此間發(fā)生。

 

　　中小券商承銷熱情仍待挖掘

 

　　盡管試點(diǎn)細(xì)則的具體內(nèi)容與此前市場預(yù)期基本趨同，可記者采訪后發(fā)現(xiàn)，不少券商均給出了“我們暫時還沒涉及這些業(yè)務(wù)”的回答。

 

　　金元證券債券投研分析師王晶坦言：“券商對自營投資的流動性要求很高，除非是資本金很大的券商，否則肯定會要求投資標(biāo)的的流動性。”

 

　　而在華龍證券固定收益研究員牟治陽看來：“中小企業(yè)私募債和中小企業(yè)集合債一樣，發(fā)行規(guī)模應(yīng)該比較小，不會超過5億元。平均規(guī)?？赡芫?億-2億元，就算按照2%收費(fèi)，承銷傭金也就三四百萬元。”

 

　　他指出：“就現(xiàn)有的發(fā)行條款來看，該業(yè)務(wù)對投資者限制較多，本身這種資質(zhì)的債券就很難銷售，所以券商從中能賺到的錢也有限。”

 

　　綜合來看，大券商可能會為了創(chuàng)新，開拓新業(yè)務(wù)和新客戶做一些嘗試，可小券商若從風(fēng)險、效益的角度考慮，參與的積極性不會太高。

 

　　“為了配合創(chuàng)業(yè)板上市業(yè)務(wù)，會有券商承做一些。”一位行業(yè)專家向記者表示了自己的擔(dān)憂，“不過，目前中小企業(yè)私募債的轉(zhuǎn)讓還需要通過交易所的綜合協(xié)議交易平臺，應(yīng)該也比較麻煩，單從這一點(diǎn)來說，較差的流動性會影響券商的參與熱情。”

 

　　發(fā)行利率或達(dá)到10%以上

 

　　從投資者角度考慮，目前交易所最主要的投資群體是基金和保險，對于贖回壓力較大且流動性管理要求較高的基金而言，私募債無法公開轉(zhuǎn)讓的特性將制約其需求。

 

　　而保險的風(fēng)險偏好很低且監(jiān)管嚴(yán)格，一方面保監(jiān)會可能需要對保險投資此類新產(chǎn)品進(jìn)行額外的監(jiān)管核準(zhǔn)；其次，即使產(chǎn)品種類上不存在障礙，投資該類債券也要符合保險投資一般信用債的條件。

 

　　基于小微企業(yè)獲得AA以上主體評級或獲取有效擔(dān)?？赡芏急容^困難，則保險對此類債券的接受程度可能也很低。

 

　　業(yè)界普遍判斷，由于債券投資者難以從小微企業(yè)的成長性中獲益，但需要面臨的違約風(fēng)險卻明顯大于高等級債券，因此需要更高的信用風(fēng)險補(bǔ)償和流動性補(bǔ)償。

 

　　實際上，債券的風(fēng)險收益具有偏態(tài)性特征，也就是說價格上漲有限，而一旦違約則損失巨大，這使得債券投資的風(fēng)險難以分散化，所以信用產(chǎn)品的投資者需要對預(yù)期損失以外的風(fēng)險索取額外的風(fēng)險補(bǔ)償。

 

　　近期AA-級及以下評級短融發(fā)行利率多在7%-8%之間，再參照許多高收益信托產(chǎn)品的收益率，專家認(rèn)為，中小企業(yè)私募債的發(fā)行利率估計會達(dá)到10%以上。